本文来自微信公众号：动察 Beating开云官方开云官方，作家：EeeVee、加六，剪辑：Kaori

8 月 12 日，继 Coinbase 之后，第二家加密交往所将适当登陆纽约证券交往所—— Bullish 忖度通过初度公开募股筹集约 9.9 亿好意思元。

名义上，这仅仅加密行业的又一次例行登场。当年半年 Circle、Figma 等公司的 IPO 的亮眼成绩，Coinbase 被纳入标普 500，依然使好意思股商场对加密公司的胃口掀开。

Bullish 的亮相，似乎恰是这一趋势延续，以致可能是最张扬的一次，这家账上躺着 30 亿好意思元财富的交往所，不仅赢得了 Peter Thiel、Alan Howard、SoftBank 等顶级投资东谈主的强力营救，收购了加密媒体巨头 CoinDesk，紧紧掌合手着行业最具语言权的"发话器"，其 CEO Tom Farley 更是曾任纽约证券交往所主席。

刚劲的配景和光环，令投资者对 Bullish 的 IPO 需求"畸形强烈"，使得 Bullish 在 IPO 前夜将召募畛域从 6.29 亿好意思元上调至 9.9 亿好意思元。

但 Bullish 光鲜的阅历下，却埋藏着一段足以搅拌加密圈缅思的旧事，浩荡融资的去处、社区与本钱的决裂、以及一条被拆除的公链 －－ EOS。

EOS 的"传谈者"李笑来，曾在 2018 年 8 月 10 日于一又友圈写下"七年后再来看 EOS "，而讥刺的是，七年后社区看见的不是 EOS 的壮大，而是 Bullish 敲钟的明后 －－ 一家与 EOS 毫无关系的公司。

42 亿好意思元的起义

若是要用一句话描摹 Bullish 与 EOS 的关系，那大约即是——前任与现任，彼此心照不宣，却再难同席而坐。

Bullish 机要递交 IPO 请求的音问传出后，EOS 代币价钱一度蹿升 17%，仿佛旧情复燃的错觉。但在 EOS 社区眼里，这丝涨幅更像是一种反讽，当年的操盘手 Block.one 早已回身参加 Bullish 的怀抱，把 EOS 留在了原地——况兼是以它的雕残为代价。

故事要从 2017 年提及。其时的公链赛谈刚巧黄金期间，白皮书不错当入场券，愿景即是最佳的融资用具，Block.one 带着"百万 TPS、零手续费"的豪言推出 EOS，一时期眩惑了各人投资者竞相涌入。

2018 年，它通过 ICO 筹集了 42 亿好意思元，刷新了加密行业的融资记录，EOS 也被冠上了"以太坊终结者"的光环。

相关词传说坍弛得比思象更快。主网上线不久，用户便发现实验和白皮书之阻隔着一条难以高出的沟壑：转账需要质押 CPU 和 RAM，经过繁琐、门槛高企；节点选举并非预期中的"去中心化民主"，反而很快沦为大户与交往所的票仓游戏。

本领残障仅仅表象，更深的症结来自资源的分派不均。

尽管 Block.one 应承拿出 10 亿好意思元援救 EOS 生态，42 亿好意思元的融资款最终有 22 亿被用于购买好意思国国债以锁定低风险收益，同期还用于炒股、收购 Silvergate（于 2023 年停业）、购买 Voice 域名等投资尝试上。

果真流向 EOS 开辟者生态的资金，少得令东谈主难过。

而压垮 EOS 社区耐性的临了一根稻草，是 2021 年 Bullish 的亮相。Block.one 通告推出这一全新的加密交往平台，融资畛域高达 10 亿好意思元，却与 EOS 本领体系毫无相关——无谓 EOS 链、不营救 EOS 代币、不承认与 EOS 有任何相关，以致连一句标识性的感谢王人莫得。

在 EOS 社区看来，这是一场赤裸裸的起义：Block.one 借 EOS 筹得巨资，却在风口上别辟门户、丽都回身。 EOS 则被抛在原地，失去了原来的资源与聚光灯。

尔后，社区曾屡次反击，试图通过沟通与诉讼夺回资金与科罚权。天然最终将 Block.one 终结出 EOS 不停层，但资金的通盘权和主宰权依然紧紧掌合手在 Block.one 手中。

在那些经历过 EOS 高光与低谷的老用户眼里，Bullish 从来不是一个与他们无关的新面容，而是一个用他们的理思相通的加冕 ——丽都、奋斗，却让东谈主难过。

Bullish 融资 10 亿新开端

而出身于 EOS 梦碎的 Bullish，最初就得到了 Block.one 1 亿好意思元现款注资的营救。

同期还眩惑了 Peter Thiel、Alan Howard（FTX 和 Polygon 的投资者）等一众盛名投资东谈主，以及 Galaxy Digital、DCG 和 SoftBank 等顶级风险投资公司加入投资阵营，声势可谓豪华。

这使 Bullish 在早期便领有高达 10 亿好意思元的驱动本钱，这一数额远超其竞争敌手 Kraken，后者在种子轮和 A 轮融资阶段的资金仅为 0.65 亿好意思元。

自 2021 年起，Bullish 的中枢业务便围绕其交往所伸开。凭借立异的夹杂流动性模子（CLOB 与 AMM 的连合），Bullish 既能在高流动性环境下提供廉价差（trading spread），又能在低流动性环境下保持领悟的商场深度。

这一本领立异飞速受到机构客户的疼爱，使 Bullish 得胜置身各人第五大加密交往所。

在稳步增长交往所基础业务的同期，Bullish 于 2023 年收购了各人最先的加密媒体平台 CoinDesk，进一步安然其在行业中的语言权。CoinDesk 每月的孤独访客数在 2024 年达到了 496 万。

Bullish 还推出了 CoinDesk Indices，并于 2024 年收购 CCData，诳骗两者在数据就业上的上风，匡助其机构客户追踪数字财富的进展，提供商场数据知悉。

此外，Bullish 确立了风险投资部门—— Bullish Capital。通过这项业务，Bullish 能够将本钱投向加密立异面容，这些投资不仅为 Bullish 带来潜在的本钱禀报，还匡助其保持行业最先地位，终了多元布局。当今，Bullish Capital 已投资包括 Ether.fi、Babylon、Wingbits 等多家盛名加密面容。

在财务进展方面，Bullish 当今的营收来源仍较为单一，其交往所的现货交往收入占据了总营收的 70％至 80％。

字据招股书，2025 年第一季度 Bullish 论说了 3.49 亿好意思元的净去世，这一去世主要归因于公司所持有的比特币和以太坊等加密财富的公允价值大幅下落。

其他收入方面，Coindesk 的营收货得了可不雅增长，2025 年第一季度，CoinDesk 的订阅收入达到 2000 万好意思元，较 2024 年同期的 900 万好意思元，同比增长稀奇 100％。

这一增长部分来源于 2025 年 2 月香港举办的 Consensus Hong Kong 2025 大会带来的 900 万好意思元的赞助收入。

而与其主要竞争敌手 Coinbase 和 Kraken 比拟，Bullish 的营收和盈利则稍显忘形，从 2022 年开头，Coinbase 的营收险些弥远保持在 Bullish 的 20 倍以上。此外，Kraken 的 2024 年 15 亿好意思元的总营收，也远超 Bullish 同期的 2.14 亿好意思元。

在业务数据方面，Bullish 的现货交往量增长较为亮眼，2025 年第一季度，Bullish 799 亿好意思元的交往量以致微超 Coinbase。

这一交往量与最先交往所相等，但营收却昭着过期的征象，主要源自 Bullish 主动镌汰了交往点差。

"收紧点差的计谋设施，增强了咱们的竞争地位并占领了更大的商场份额"，据招股书，2024 年 Bullish 在各人 BTC 和 ETH 的现货交往量商场份额分辩增长了 10％ 和 37％，2023 年分辩增长了 31％ 和 189％。

相关词，这种依靠压缩点差来扩大商场份额的策略，前程并不乐不雅。

一方面跟着机构投资者的渐渐涌入，商场渐渐老练，交往愈加向 BTC 等头部财富荟萃，导致波动收窄。

另一方面，ETF 的推出进一步加重了交往所之间的竞争。而这些变化王人将压缩商场的交往点差，进而影响 Bullish 的盈利才智和竞争上风。

靠近日益横蛮的商场竞争，Bullish 的竞争策略也与 Coinbase 等头部交往所相似——用生息品商场和收购开拓第二增长弧线：

"咱们预测畴昔将通过彭胀居品，尤其是期权居品，来得意领悟、高价值机构客户的不时需求，终了增长。并连续诳骗咱们畛域、财富、和专科的上风，收购合适业务线的公司"。

48 亿估值，是"低调"如故醉翁之意？

Bullish 之是以有底气在畴昔动用巨资进行收购，很猛进度上还要归功于那场载入加密汗青的融资—— 2018 年 Block。one 通过 EOS ICO 融得的 42 亿好意思元。

除了将其中大笔资金建设到适当的好意思国国债和稀零股权投资除外，Block.one 还在早期重仓购入了 16 万枚比特币。

这一开头，就令其一举成为各人持币量最大的私东谈主公司，比领悟币巨头 Tether 还多出整整 4 万枚。

限度 2025 年第一季度，Bullish 的财富欠债表不异显得重量透彻：总财富逾 30 亿好意思元，其中包括 24，000 枚比特币（约合 28 亿好意思元）、12，600 枚以太坊，以及 4.18 亿好意思元的现款与领悟币。

四肢对照，Coinbase 在同庚二季度的比特币储备仅为 11，776 枚，市值约 13 亿好意思元——这意味着，单论 BTC 持仓，Bullish 已险些是 Coinbase 的两倍。

这种财结实度让 Bullish 在 48 亿好意思元的 IPO 估值眼前略显"低调"。8 月 11 日，公司在临了时刻大幅上调刊行决策——每股订价区间由 28～31 好意思元调高至 32～33 好意思元，刊行畛域从 2，030 万股扩至 3，000 万股——奏凯呼应了商场的热烈追捧。

据招股书称，BlackRock 与 ARK Investment Management 将以 IPO 刊行价认购 2 亿好意思元的股份，为商场情谊火上添油。

但善良背后遮蔽着另一套游戏法例。这次 IPO 仅有不到 15% 的股份贯通，其余绝大部分仍紧紧掌合手在大鼓动和早期投资者手中。低贯通意味着稀缺，而稀缺意味着首日可能出现的"抢筹行情"，这对短线资金无疑充满招引。

正如 Renaissance Capital 高档策略师 Matt Kennedy 褒贬 Bullish IPO 所言："银各人更舒心在估值上留点余步，在低估值的基础上抬升，而不是一开头就订价过高，反而压低商场热度。"

相关词，低贯通的另一面是潜在抛压的定时炸弹。比及锁仓期收尾，大鼓动与早期投资东谈主若采选套现离场，商场极易出现流动性骤增、股价下挫的四百四病。

近似脚本加密商场依然在这个周期看过太屡次。

还值得崇拜的是，这并非 Bullish 初度尝试登陆本钱商场。早在 2021 年加密牛市顶峰时期，它曾忖度以 90 亿好意思元估值，通过与 SPAC 公司 Far Peak Acquisition Corporation 归拢的景况上市。那一次，监管不信托性与商场波动双重打击，令忖度在 2022 年戛相关词止。

如今，比特币再度冲击 12 万好意思元的历史高位，Circle 等加密公司已用得胜 IPO 探明了本钱商场的温度，Bullish 带着险些腰斩的估值与更经心的策略，再次冲击纽交所。

而这场"估值压低 + 贯通紧缩 + 牛市择时"的组总共，能否让 Block.one 的已饱和浑朴的账面财富再添一笔亮丽的升值？

仅仅，关于那些分解 EOS 故事的投资者来说，巧合有一个更广大的启示 —— 对这种公司不要爱得太久，以免最终的结局，又重演 EOS 社区宿命的旧梦。

本文来自微信公众号：动察 Beating，作家：律动剪辑部